試析我國上市公司資本結(jié)構(gòu)的效應(yīng)

一、資本結(jié)構(gòu)效應(yīng)的理論分析

資本結(jié)構(gòu)通常是指企業(yè)長期資金來源的構(gòu)成及其比例關(guān)系。其效應(yīng),概括起來主要有“財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)”和“治理效應(yīng)”兩種。

資本結(jié)構(gòu)的財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng),是指企業(yè)通過對(duì)資本結(jié)構(gòu)中負(fù)債比例的選擇而對(duì)權(quán)益資本利潤率的影響。ＭＭ理論認(rèn)為,有負(fù)債公司的權(quán)益成本等于無負(fù)債公司的權(quán)益成本加上一筆風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬,而風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬的多寡視負(fù)債融資程度和公司所得稅率大小而定[1]。根據(jù)這一原理,資本結(jié)構(gòu)的財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)便可用下列公式加以定量描述:

權(quán)益資本凈利潤率=[總資產(chǎn)息稅前利潤率+(總資產(chǎn)息稅前利潤率-負(fù)債利率)×負(fù)債 權(quán)益資本]×(1-所得稅率)

由上述公式不難看出,當(dāng)總資產(chǎn)息稅前利潤率大于負(fù)債利率時(shí),企業(yè)適當(dāng)?shù)囟嘟枞胭Y金,就可以提高權(quán)益資本凈利潤率,這就是財(cái)務(wù)杠桿產(chǎn)生的正效應(yīng);當(dāng)總資產(chǎn)息稅前利潤率小于負(fù)債利率時(shí),企業(yè)如果不縮減負(fù)債規(guī)模,就會(huì)降低權(quán)益資本凈利潤率,侵蝕股東權(quán)益,甚至還有可能出現(xiàn)財(cái)務(wù)危機(jī),這就是財(cái)務(wù)杠桿產(chǎn)生的負(fù)效應(yīng);當(dāng)總資產(chǎn)息稅前利潤率等于負(fù)債利率時(shí),從表面上看,這似乎沒什么危害,但由于借入的資金無增值,因此企業(yè)如果不盡快地采取措施來扭轉(zhuǎn)這種局面,財(cái)務(wù)杠桿也會(huì)產(chǎn)生負(fù)效應(yīng)。所以,從理論上講,在企業(yè)里只要有固定資本成本的存在,權(quán)益資本利潤率的變動(dòng)幅度就應(yīng)大于總資產(chǎn)息稅前利潤率的變動(dòng)幅度。這一特點(diǎn),在企業(yè)財(cái)務(wù)管理學(xué)中被稱為“財(cái)務(wù)杠桿”,也是企業(yè)財(cái)務(wù)活動(dòng)中的一種規(guī)律性。在企業(yè)財(cái)務(wù)管理活動(dòng)中,正確地認(rèn)識(shí)和利用這種規(guī)律性,有利于做出正確的舉債經(jīng)營決策,提高權(quán)益資本凈利潤率,規(guī)避或降低財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

資本結(jié)構(gòu)的治理效應(yīng),是指企業(yè)通過對(duì)資本結(jié)構(gòu)中負(fù)債和股權(quán)結(jié)構(gòu)的選擇而對(duì)企業(yè)治理結(jié)構(gòu)效率的影響。威廉姆遜認(rèn)為,在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下的企業(yè)中,債務(wù)和股權(quán)不應(yīng)僅僅被看作是可替代的融資工具,而且還應(yīng)該被看作是可替代的治理結(jié)構(gòu)[2]。哈特認(rèn)為,給予經(jīng)營者以控制權(quán)或激勵(lì)并不十分重要,至關(guān)重要的問題可能是要設(shè)計(jì)出合理的資本結(jié)構(gòu)[3]。張維迎認(rèn)為,資本結(jié)構(gòu)是公司治理結(jié)構(gòu)最重要的一個(gè)方面,公司治理結(jié)構(gòu)的有效性在很大程度上取決于資本結(jié)構(gòu)[4]。唐宗?認(rèn)為,有效的法人治理結(jié)構(gòu)的形成,要以有效的資本結(jié)構(gòu)為

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