略論上市公司信息披露制度的完善

　   信息披露是投資者了解上市公司、證券監(jiān)管機構(gòu)監(jiān)管上市公司的主要途徑，信息披露制度是各國證券法律制度的重要原則。在我國，上市公司[①]受《公司法》和《證券法》的雙重規(guī)制，信息披露在這兩個法律中均有所要求。遺憾的是，當前我國的各上市公司屢屢違規(guī)，內(nèi)幕交易、操縱市場行為不斷發(fā)生，廣大中小投資者往往成為證券交易的最終犧牲品。因此，筆者想就信息披露制度原理，結(jié)合有關(guān)事實、案例，探究中國證券市場信息披露不規(guī)范的現(xiàn)狀、原因，并針對現(xiàn)有的信息披露制度及其監(jiān)管中存在的問題提出積極對策。

一、信息披露制度概述

1、涵義

信息披露制度，也稱公示制度、公開披露制度，是上市公司為保障投資者利益、接受社會公眾的監(jiān)督而依照法律規(guī)定必須將其自身的財務變化、經(jīng)營狀況等信息和資料向證券管理部門和證券交易所報告，并向社會公開或公告，以便使投資者充分了解情況的制度。它既包括發(fā)行前的披露，也包括上市后的持續(xù)信息公開，它主要由招股說明書制度、定期報告制度和臨時報告制度組成。

信息披露制度是證券法“三公”原則[②]中“公開原則”的具體要求和反映，也是證券監(jiān)管的重要方式，美國的Louis D.Brandeis在其著作“Other People’s Money & How the Bankers Use It”（1933）中提到“公開原則被推崇為醫(yī)治社會和企業(yè)弊病的良藥。猶如太陽，是最佳的消毒劑；猶如電燈，是最有效的警察”[③]。信息披露制度保障了交易的安全，維護著投資者的信心，也維持了證券市場的穩(wěn)定秩序。

2、起源

上市公司信息披露制度是證券市場發(fā)展到一定階段，相互聯(lián)系、相互作用的證券市場特性與上市公司特性在證券法律制度上的反映[④]。世界各國證券立法莫不將上市公司的各種信息披露作為法律法規(guī)的重要內(nèi)容，信息披露制度源于英國和美國。

英國的“南海泡沫事件”（South Sea Bubble）導致了1720年“詐欺防止法案”（Bubble Act of 1720）的出臺，而后1844年英國合股公司法（The Joint Stock Companies Act 1844）中關(guān)于“招股說明書”（Prospectus）的規(guī)定，首次確立了強制性信息披露原則（The Principle of Compulsory Disclosure）。

但是，當今世界信息披露制度最完善、最成熟的立法在于美國。它關(guān)于信息披露的要求最初源于1911年堪薩斯州的《藍天法》（Blue Sky Law）[⑤]。1929年華爾街證券市場的大陣痛，以及陣痛前的非法投機、欺詐與操縱行為，促使了美國聯(lián)邦政府1933年的《證券法》和1934年的《證券交易法》的頒布。在1933年的《證券法》中美國首次規(guī)定實行財務公開制度，這被認為是世界上最早的信息披露制度。

3、經(jīng)濟學的理論依據(jù)

證券法將披露公司信息作為上市公司的法定義務，其法理基礎之一是上市公司信息與其股票的市場價格之間有緊密的聯(lián)系；從經(jīng)濟學上看，它有一個近年來被各國證券法學界廣泛認可的金融理論，即“有效資本市場假設”理論（Efficient Capital Market Hypothesis，簡稱ECMH）�！斑@一理論的最重要貢獻在于它作為一個描述性理論，表明了宏觀、微觀及上市公司層面的財務信息（包括任何影響金融指標的信息）的披露與證券價格之間的關(guān)系。它建立了一個分析系統(tǒng)，讓人們在該系統(tǒng)所設定的框架內(nèi)，對股票價格本身的合理性、股票價格與信息披露和市場上其它各種因素的關(guān)系進行進一步的研究，從而得出自己的結(jié)論[⑥]”。

有效資本市場理論假設將市場分為三種形式的有效市場，即弱效率市場、中強效率市場和強效率市場�！霸谌跣�率市場中，價格僅反映證券以前的價格信息；中強效率市

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